大摩维持搜狐“减持”评级目标股价调低至10美元( 二 )_图1

该报价与我们给出的畅游10.00美元的目标股价相一致，但低于搜狐创始人兼CEO张朝阳2017年5月给出的每股ADS 42.10美元的私有化报价。当然，搜狐此次给出的每股ADS 10.00美元的报价为初步报价，目前尚不具有约束性。

截至今年9月6日，畅游2019年的市盈率为3倍(不包括现金)，是我们所追踪股票中最便宜的股票之一。我们给出的每股ADS 10.00美元的目标价(搜狐)主要基于：我们预计，搜狐2019年的“企业价值倍数”(EV/EBITDA)为3倍，这意味着2019年的预期市盈率为5倍。截至今年第二季度末，搜狐(不包括搜狗和畅游)和畅游分别拥有1.85亿美元和2.17亿美元的净现金，足以支付畅游剩余32%的股份(搜狐现已拥有畅游68%的股份和超过90%的投票权)。

我们将搜狐目标股价调低44%至10.0美元：主要因为：1)自2018年10月16日以来，搜狗市值已下跌20%；2)截至2019年6月16日，我们已将畅游目标股价下调44%(本报告未做出调整)；3)已经调低的搜狐(排除搜狗和畅游)EV/S(企业价值/销售额)倍数(从0.9倍降至0.4倍)；4)在发布第二季度业绩后，我们将搜狐2019年营收预期下调4%。

继续维持搜狐股票“减持”评级：100%收购畅游可以缩小搜狐的NAV(资产净值)折扣，因为畅游的FCF(自由现金流)将完全被搜狐拥有。虽然如此，搜狐的基本面仍弱于同行，主要因为：1)缺乏强劲的游戏渠道；2)视频和门户业务盈利能力不确定；3)搜索业务增长缓慢。