【申万宏源金融】券商：嘉信交易佣金降至零事件点评( 二 )_来源：大金融研究事件：10月1日

如何看待国内佣金趋势？是否可能跟随零佣金策略？——佣金率仍有下滑压力，但零佣金策略短期内不可能。（1）有下滑压力，是因为低佣金策略是获得价格敏感客户的重要途径。2Q19行业佣金率为万分之2.95，而互联网技术进步下成本有下行空间，东方财富佣金率已低至约万分之1.7。（2）零佣金策略短期内不可能，主观意愿（经纪业务收入仍然是国内券商重要收入来源）及客观条件（交易经手费和监管费的存在）共同使然。原因之一是经纪业务收入仍然是国内券商的重要收入来源。美国主流券商经纪业务收入占比均不超过10%，1H19嘉信理财经纪业务收入占比仅为6.6%，高盛、摩根士丹利分别为8.5%、9.5%，客观来讲零佣金对美国券商收入冲击有限。对比之下，1H19国内颇有嘉信理财商业模式潜质的东方财富经纪业务收入占比为44%，同期头部券商中信证券、海通证券占比为21%、15%。此外，佣金中包括了刚性成本，即交易所的交易经手费（按A股成交金额的万分之0.487收取），及交易所代证监会收取的交易监管费（按A股成交金额的万分之0.2收取）。

中国零佣金之路遥远的更深层次原因？——制度差异影响商业模式，券商代客理财和客户保证金制度仍需重大突破。零佣金策略是财富管理商业模式做到极致的结果。嘉信理财的财富管理收入已经达到了9成，而参考嘉信理财的口径，1H19东方财富/中信证券/ 海通证券的财富管理收入分别为18%/23%/26%。收入结构是结果，更深层次的原因是制度差异，美国券商在客户授权下可直接代客理财，因而通过零佣金做大AUM可直接带来财富管理业务收入，而国内监管并不允许券商直接代客理财，只有在代客理财和客户保证金制度创新上先实现重大突破，零佣金策略才有可能被国内财富管理型券商采用。