2021年 ， 华大智造业务结构情况（星空财富整理）
什么是华大智造营收贡献过半的实验室自动化业务？其实就是实验室里处理样本的流水线系统 ， 这个产品对技术要求就低很多 ， 相关企业的毛利率跟估值也要低很多 。
2?吃到疫情红利 ， 毛利率直逼国际大厂
从国际大厂成熟模式来看 ， 以基因测序仪业务为主的美国Illumina公司（ILLUMINAILMN.O）在2021年实现营业收入288.56亿元 ， 销售毛利率高达69.69% 。 而以实验室自动化业务为主的Tecan在2021年实现营业收入约68.37亿元 ， 毛利率仅为43.2% 。
正常的逻辑是 ， 华大智造以实验室自动化业务为主 ， 其毛利率水平应该更趋近于Tecan的43.2% ， 但现实却是公司在2021年的毛利率竟然高达66.44% ， 直逼基因测序仪器龙头Illumina（69.69%） 。
原因何在？抛开裁判关注的关联交易问题 ， 我想最主要的外部原因还是疫情环境下国内核酸检测相关需求的巨大拉动 。
星空财富根据Illumina和Tecan2021年年报整理获得
【华大智造，靠疫情红利成了基因测序第一股？】3?全球市场占有率还很低 ， 距离国际大厂相去甚远
与很多高科技企业一样 ， 华大智造也走在基因测序仪国产替代+开拓国际市场的初级阶段 ， 与国际大厂还有很大距离 。
根据Grand View Research 2020年市场报告 ， 全球2019年基因测序行业上游市场规模约为41.38 亿美元 ， 龙头Illumina的市场占有率约为74.1% ， 相关业务收入为30.68亿美元；Thermo Fisher（赛默飞世尔科技 ， TMO.N）的市场占有率约为13.6% ， 相关业务收入为5.63亿美元 。 其他公司包括华大智造在内 ， 共同占据约12.3%的市场份额 。
星空财富根据华大智造《招股说明书》整理
2019年 ， 华大智造基因测序仪业务收入10.01亿元人民币（折合约1.45亿美元） ， 全球市场份额仅为3.5% 。 近两年 ， 华大智造的疫情相关业务在增长 ， 但基因测序仪业务剔除新冠影响后 ， 其营收规模实际是不增反降 。
图片摘自华大智造监管问询函的回复报告
三、为什么说高增长来自疫情拉动？
上文我们判断 ， 疫情核酸检测需求推动了华大智造毛利率直逼国际一线大厂 ， 而且也拉动公司营收不断取得突破 。 我们做出上述判断的原因有二：
华大智造近5年营业收入规模与增长率
1?高增长来源于疫情相关业务
2020、2021年 ， 华大智造与疫情相关的营业收入为19.85亿元、23.44亿元 ， 占当期营业收入的比例为71.41%和59.67% ， 疫情相关业务占当期毛利的比例为75.82%和65.59% 。
图片来源于华大智造《招股说明书》
2?疫情相关业务技术含量不算高 ， 但毛利率却很高
华大智造营业收入高度依赖新冠疫情拉动 ， 且新冠疫情相关业务的毛利率水平要高于基因测序业务毛利率水平 。 2021年 ， 华大智造疫情相关业务毛利率高达73.03% ， 远高于疫情不相关业务的毛利率56.70% 。
图片来源于华大智造《招股说明书》
综上判断 ， 华大智造近年来的营业收入、利润和毛利率 ， 很大程度上都有赖于疫情需求拉动 。
四、未来的几点担忧
当前 ， 摆在华大智造面前亟待解决的问题 ， 一是疫情红利退去后 ， 公司如何保持营收的高增长 ， 以及如何保持高水平的毛利率；二是公司的基因测序仪销售能不能撑起公司的主要营收 ， 能不能担起以基因测序上游业务为基础得出的74.47倍市盈率的估值 。
在回答上述问题之前 ， 我们必须深刻思考下面这些至关重要的影响因素：
1?来自关联方以外的销售能否实现突破？
2021年 ， 华大制造整体关联交易收入占总营业收入的比例为15.61% ， 但基因测序仪业务的关联交易占比为26.89% ， 也就是说公司基因测序仪业务更依赖关联方 。
2021年 ， 华大智造关联交易占比情况（星空财富整理）
除了摆在明面上的华大集团控制的关联方 ， 公司前五大客户也多为创始人汪健的人脉关系：吉因加两位创始人均为华大基因出身 ， 阿联酋G42集团与华大的合作起源于人类基因组计划 。
图片来源于华大智造《招股说明书》
所以 ， 我们是否能说 ， 23年前汪健参与的人类基因组计划和由此发展的资源关系 ， 是开启华大基因测序的密码 ， 更是开启华大造富的密码 。 这个密码以及现在形成的形形色色的关联关系 ， 能否打开更多的营收天花板 ， 并不能简单判断 。 因为一荣俱荣、一损俱损是再简单不过的道理 。
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