银行理财赎回压力有多大？
截至2022年上半年末 ， 中国大资管行业管理资产规模达143.4万亿元（不考虑嵌套带来的重复计算） 。 分机构来看 ， 份额较大的为：银行理财29.2万亿元（占比 20%）、公募基金26.8万亿元（占比19%）、保险资管24.5万亿元（占比17%）、信托21.1万亿元（占比15%）、私募基金20.4万亿元（占比14%） 。
上述资产中与债市高度相关、且交易灵活度较高的主要是银行理财和公募基金 。 截至2022年三季度末 ， 公募基金中有40%是货币型（10.7万亿元）、20%是债券型（5.2万亿元） ， 共计15.9万亿元；截至2022年上半年末 ， 银行理财中有65%是固定收益类（估计有19万亿元 ， 不含现金管理类） ， 有29%是现金管理类（估计为8.4万亿元） ， 共计27.4万亿元 。
从持有人规模来看 ， 个人投资者持有资产的占比分别为债券基金8%（2020年年底） ， 货币基金为63%（2020年年底） ， 银行理财88.8%（2021年半年报） 。 根据目前已有的公募2022年三季度的规模、理财2022年上半年的规模大致推算 ， 个人持有债基约0.4万亿元、货基约6.7万亿元、银行理财约25.9万亿元 。 短期内债市收益率快速上行 ， 不仅会导致机构主动降低仓位 ， 来自个人投资者的赎回压力也会产生被动抛压 ， 从而形成恶性循环 。
除了对个人投资者的担忧 ， 银行作为机构投资者的行为也受到关注 。 光大证券统计了36家上市银行的自营盘 ， 其中2022年上半年投资公募基金的规模约为5.3万亿元 ， 按照总资产77.9%的市占率推算 ， 商业银行整体投资公募基金的规模约为6.8万亿元 。 这部分是否会因为债市波动而加大赎回 ， 颇受市场关注 。
另外 ， 银行理财也持有一部分公募基金 。 如果银行理财在客户赎回压力之下也选择加大赎回 ， 就可能造成赎回的连锁反应 。 截至2022年上半年末 ， 银行理财持有公募基金的比例为4% ， 对应的规模是1.3万亿元 。
观察10年期国债收益率历史变化 ， 从2020年4月底的2.5%上行到7月初的3.06% ， 2个月内累计上行幅度为56BP；从2022年10月底的2.64%到11月16日的2.83% ， 半个月累计上行19BP ， 都属于短期内上行很快的节奏 。 那么 ， 在 2020年5-6月期间 ， 银行自营投资基金、公募基金、银行理财规模都有怎样的变化呢？
从逻辑上来说 ， 银行自营投资基金缺乏加大赎回力度的动机 。 自2017年以来 ， 上市银行自营投资公募基金的规模和占比均处于上升状态 。 2020年5-6月 ， 债市收益率上行 ， 并未带来投资基金规模的收缩 。 事实上 ， 2020年上半年比2019年年末还净增了0.4万亿元 。 表内的负债端以存款和发债为主 ， 比理财和公募基金的负债端要稳定得多 ， 且自营投资的债券以持有到期为目的的居多 ， 被动抛压不明显 。 当然 ， 不排除部分银行自营端的交易盘希望将部分货基置换成暂时低估的债券（考虑到已经出现民生银行二级债收益率达到6%以上的这种机会） ， 也不排除部分银行基于年底流动性管理的考量 ， 适度加快了赎回节奏 ， 加剧了交易的拥挤 ， 若真如此 ， 反而有利于减轻下一阶段的赎回压力 。
2020年5-6月 ， 货币型+债券型公募基金共减少1.3万亿元 ， 规模的下降一方面是债市的低迷 ， 另一方面是权益市场火热带来的虹吸效应 ， 从2020年5月一直到2021年2月 ， 一直是混合型和权益型基金连续环比大幅净增 ， 这体现在公募货基6月净单月减少 0.9万亿元 。
2020年5-6月 ， 非保本理财规模减少1.3万亿元 ， 彼时净值化转型未完 ， 资管新规过渡期也未满 ， 理财规模的下降更多可以解释为赎回理财投资于权益市场 ， 这与同期公募货基的规模大幅下降是相似的道理 ， 均出于股债市场的冷暖差异 。
与2020年相比 ， 如今银行理财的净值化程度已不可同日而语 。 2020年上半年 ， 非保本理财的净值化比例为54.1% ， 2022年上半年为95.1% ， 对应的净值型理财产品规模分别为13.3 万亿元、27.7万亿元 ， 实现了翻倍 。 完成了净值化改造的产品 ， 不再以预期收益率的形式展示 ， 也没有刚兑的预期 ， 更容易搅动投资者的心绪 。
此外 ， 虽然这次“破净”的净值回撤程度低于2022年3月 ， 但波及范围更广 。 3月的“破净”主要是权益市场下跌 ， 导致混合类及少部分固收+的理财产品受到较大影响 ， 净值跌幅大得多 ， 但对应的R3-5产品规模占比常年不足两成 。 11月的“破净”主要是债券市场下跌 ， 导致现金管理类和固收类理财产品净值回撤 ， 尽管幅度较小 ， 但R1-2产品规模占比在八成以上 ， 涉及的投资者众多 ， 舆论的关注度更高 。
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