广发证券：A股涨幅已是历史同期第四，将进入角力期( 三 )_本周值得关注的变化有：1、一季度GDP同

12年：分子恶化战胜分母——年初至5月上证综指上涨12%，主要由分母端贴现率主导（欧央行LTRO、2月中央行降准、4月郭树清上台推进金融体制改革）。虽然全年货币政策宽松的基调延续，但随着Q2经济数据披露市场也逐渐进入“经济下行”和“政策宽松”的角力期。最终公布4月工业增加值大幅下滑2.6%至9.3%、击破市场对经济复苏的憧憬，信贷低迷、工企利润下滑加强验证，降准降息背景下基本面恶化的逻辑再度成为主导引发市场下跌。

3. 同样地，当前市场担忧是否会类似04、09年，分母端（流动性收紧）战胜分子端（经济复苏）引发调整？

我们认为，分母端央行再提“总闸门”、货币政策回归“松紧适度”会使流动性宽松的预期继续淡化；但不可忽视政治局会议对“结构性”和“体制性”着墨增加、“供给侧结构性改革稳需求”的新提法会中长期提振市场风险偏好，因此分母端贴现率下行仍是本轮“金融供给侧慢牛”的核心驱动力。

刺激式宽松边际“退坡”，流动性预期转淡、但难以转向—— 一季度信贷、社融、经济数据超预期，政治局会议也给予了“总体平稳、好于预期”的肯定，且“六个稳”不见。央行例会再提“把好货币供给总闸门”，刺激性宽松政策的必要性确有下降。但在央行“货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架”下，我们认为货币政策大幅转向至收紧的可能性也较低，与16年12月中央经济工作会议上首提“调节好货币供给闸门”相比，3月PPI同比增速0.4%尚处于低位、M1同比增速4.6%刚处于底部企稳时期，因此货币政策并不具备大幅转向的环境，市场进入观望期。