我们离全球流动性危机还有多远？ _融资

内容提要
文章分析了当前美元短端融资市场压力的原因，对比历史上的流动性危机，认为当前远未达到危机模式：流动性指标仍较危机时期有较大差距；融资压力主要集中在无抵押融资市场，整体风险相对可控；从流动性压力看市场担忧仍集中在欧洲银行系统，在岸美元市场仍相对稳健；资产表现仍主要反映避险交易和滞胀交易。
俄乌冲突后，市场开始观察到全球金融市场的短期融资压力，并开始担忧流动性危机再现，笔者对此进行一定分析。
一、当前全球市场呈现出的流动性压力体现在哪些层面？
笔者看到了短端美元市场开始呈现出一定的融资压力：（1）最直接和常用的是LIBOR-OIS利差（LIBOR定价主要考量对手方银行的信用状况和银行体系整体的流动性风险， LIBOR=无风险利率+信用风险溢价+流动性风险溢价，而OIS代表无风险利率， LIBOR-OIS利差反映银行体系的信用风险与流动性风险溢价），当前LIBOR-OIS利差已经上升至25bp ，为2020年6月以来新高。类似的， TED利差（反映欧洲美元市场流动性风险）、FRA-OIS近期均有较大上升，意味着银行间市场的流动性风险融资的信用风险和流动性溢价上升。（2）掉期市场的美元借贷成本上升，三个月欧元对美元掉期升至 37 个基点左右。（3）iTraxx指数显示，欧洲高收益债券信用违约互换CDS上升至400个基点（2020年6月以来的最高值）、投资级债券CDS也有小幅上升。
二、为何短端融资市场开始呈现压力？
当前短端融资市场的压力反映了美元流动性的供需发生了一定变化，银行间市场的信用风险和流动性风险有所提高，可能的担忧来源于这些方面：
一是，俄罗斯作为大宗商品出口国，积累了大量的外汇储备，也是离岸美元流动性的净提供者。俄罗斯央行是离岸美元流动性的净提供者，将俄罗斯剔除SWIFT可能将这部分流动性退出市场，从而使得流动性供给减少。二是，个别市场的流动性恶化，主要表现为大宗商品市场的保证金需求与抵押品损失，交易者需要从其他市场寻求流动性。此外，鉴于西方制裁，国际原油大涨与俄罗斯乌拉尔石油折价同时发生，以俄罗斯大宗商品为基础的交易均可能面临违约风险和对手方风险，使得大宗商品市场流动性恶化。三是，欧洲银行体系的潜在风险敞口。持有俄罗斯债务的西方银行可能面临更高的违约风险。根据BIS数据，外国银行持有超过1000亿美元的俄罗斯债务和约600亿美元的乌克兰债务，可能使得欧美和日本银行面临资产减值损失，进一步引起银行对同业偿付能力的担忧。四是，更多企业和全球金融市场的风险敞口。俄乌冲突造成的冲击同样会在企业和金融系统中蔓延，受卢布贬值和SWIFT对于付款限制的影响，众多与俄罗斯有业务往来的企业也面临一定的经营风险，可能导致股票出现恐慌性抛售，基金等资产组合也可能受到严重打击。在期货市场，欧洲美元期货被大量抛售，也增加了市场信用风险。
三、当前美元融资压力会不会进一步演化成流动性危机？
【我们离全球流动性危机还有多远？】目前我们已经看到了个别市场的流动性枯竭（如镍的大宗商品市场），也可以看到美元流动性市场尤其是欧洲美元市场的融资压力，但要达到流动性危机，即整个全球金融市场流动性的枯竭，可能还需要几步。
（一）流动性危机的表现？
从定义来看，流动性危机表现为资产价格下降、金融机构外部融资条件恶化、金融市场参与者数量下降等导致市场流动性枯竭的现象。历次流动性危机都是“融资流动性”（Funding Liquidity ，即以正常的成本筹集资金、购买资产和偿付负债的能力）和市场流动性（Market Liquidity ，市场深度和交易对手方数量）的衰竭互相强化，最终导致流动性枯竭。
主要表现为，金融机构面临短期负债的偿付时（如贷款本息支付衍生品保证金追加等），如果无法通过其他途径筹集资金（如同业拆借、中央银行借款、回购等），就会导致融资流动性风险。此时金融机构可能被迫出售资产来筹措资金，如果其抛售的资产并不具有很好的流动性，或者出现一致的抛售行为，使得交易对手枯竭，会进一步引发市场流动性风险。二者的共同作用，会产生多米诺骨牌效应，导致系统风险和金融危机。

我们离全球流动性危机还有多远？

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