今年是通胀，还是通缩？( 二 )_来源：明晰笔谈文丨明明债券研究团队报

CRB现货综合指数和布油价格上行空间有限，PPI大概率转负。CRB现货综合指数与布油价格变化拟合PPI同比可以在一定程度上取得较好的拟合效果，若要使得PPI同比增速稳定在0%，则需CRB现货综合指数要达到上行到500以上或布伦特原油价格上升到77美元/桶。在全球经济增长动力不足、全球央行纷纷下调增长预期的背景下，CRB现货综合指数和布油价格上行空间有限，PPI大概率转负。

设定悲观、中性、乐观三种情形，对应PPI同比均出现下滑和转负。乐观情形下，主要工业品价格均回升到2018年最高水平；中性情形下主要工业品价格上行到2018年中枢水平；悲观假设下主要工业品价格回到2018年最低点。三种情形下PPI同比均将于下半年起转负，10月份PPI迎来最低点。

通缩压力下，名义增长仍然堪忧。在PPI面临通缩、CPI上涨的环境下，GDP平减指数大概率将跟随PPI增速下行而下滑。如果GDP保持6.2%~6.3%左右的增速，那么名义GDP增速也面临下滑风险。加之海外经济预期转弱，在明后年全球经济面临的下行风险中，中国经济也难以独善其身，下半年经济见底企稳仍存不确定性。

债市策略：近期猪价快速上涨引起了市场对通胀快速上涨、货币政策受制约的担忧。自2011年以来CPI与PPI分化，通胀的结构性问题凸显，货币政策不会因为“猪通胀”兴起而转变方向；于此同时，在翘尾和基数效应下，下半年PPI将下滑至负区间，名义GDP增速大概率也将继续下行。内部通缩风险和全球经济放缓下，下半年经济见底仍然存不确定性，需求疲弱和货币政策继续宽松仍有利于利率下行，我们维持10年期国债收益率3.0%~3.4%的判断，未来如果进一步宽松政策落地， 10年国债仍可能突破3%，达到2.8%的水平。