【中信建投宏观】库存周期的复盘与比较——国内宏观经济周报_来源：文涛宏观债券研究文：中信建投宏

来源：文涛宏观债券研究

文：中信建投宏观研究，联系人：黄文涛、徐灼

摘要

根据历史库存周期的长度推算，本轮库存周期从主动去库存转为被动去库存的时间可能在2019Q4-2020Q1。最近一次库存周期从主动去库存转为被动去库存的时间在2016年3月，这轮库存周期上行的主要驱动因素，在供给端供给侧改革的“去库存”导致经济走出了PPI通缩，进而改善了企业盈利，在需求端外需的好转使出口增速回升。从时间关系上看，去库存有助于结束PPI通缩，但在通缩结束之前，就可能观测到库存周期回升的信号（需求、生产等），而PPI与库增速的转正相当于对周期回升方向的确认；外需回升并非导致2016年库存周期回升的理由，只可以作为加强周期景气程度的因素。因此我们认为，去库存会导致产品供求平衡的变化，使供给相比需求更快回落，进而改善价格和盈利预期，逐渐累积周期回升的内生动力。

总体看，上游煤矿库存不高；中游有色库存分化，钢铁库存有去化压力，PTA库存去化相对较好；下游家电、汽车库存去化情况较好，库存增速处于周期性低位。我们认为，当前总需求水平偏弱，但如果需求增长中枢不出现进一步下滑、低位企稳或稳中略升，可能会促使部分库存去化较好的行业或企业产生补库存动机，导致生产回升、驱动库存周期向被动去库存阶段转化。考虑到基数效应，当前负增长的PPI可能在四季度回升至正增长区间，并与库存周期可能的回升形成共振。即使库存周期在2019Q4-2020Q1回升，其影响相比2016年的回升可能更为温和。