海通策略：中国股权投融资时代开幕资产配置偏向A股( 四 )_【海通策略】抬头看远方（荀玉根、姚佩

基本面可能正在赶底。截至8月31日，99.9%的A股上市公司公布了2019年半年报。19Q2/19Q1/18年全部A股归属母公司净利累计同比分别为6.5%/9.4%/-1.9%，目前处于05年以来全部A股归母净利润同比由低到高的36%分位，处于历史偏低水平。我们认为当前基本面可能正在赶底，预计全部A股归母净利同比增速三季度见底，ROE四季度见底，从两个角度分析：一是从周期因素看，盈利周期与库存周期对应，根据历史上库存周期平均持续39个月推断，本次库存周期底部在9月左右，最新公布的7月工业企业产成品存货增速继续回落至2.3%，正在逼近历史底部0%附近。二是从政策传导看，历史上政策转向积极到盈利见底中间时滞5-9个月，今年1月金融数据见底回升标志货币政策发力，对应盈利见底也在今年3季度。有投资者担心未来宏观经济走平，对应微观盈利有底无右侧，我们在《企业盈利和GDP最终分化——借鉴美国、日本经验-20190819》中分析美日两国在1970-1990年GDP和企业盈利的情况，发现GDP与企业盈利出现了分化：1970-90年美国实际GDP增速中枢为3.1%，1990年以后降至2.5%，但美国企业盈利却保持高增长，1960s年代美国企业税后利润增速中枢为6.1%，1970-90年升至8.5%，1990年以后为8.1%；日本实际GDP在1968-74年同比增速中枢为6.5%，1975-89年为4.4%，但日本企业ROE从1976年低点8%上升至1980年的27.7%，并在1980-1989年间平均保持在19%的较高水平。我们认为GDP与企业盈利分化的原因有三：一是产业结构优化，高盈利行业占比提高；二是行业集中度提高，龙头公司盈利情况更好；三是企业国际化加快，盈利不受限于GDP。根据Wind一致预期，2019-2021三年我国GDP实际同比增速预计为6.25%/6.0%/6.0%，基本保持平稳增长，但当前我国经济结构优化、行业集中度提高和企业国际化加速已初见端倪，经济平而盈利预计能向上，我们预计19Q3的A股归母净利同比为0%，2019年为5%，ROE为9%。往后看1.5年是业绩回升期，预计届时GDP增速稳定在6-6.5%左右，A股归母净利润增速有望回升至10-15%，ROE至12%以上。