猪肉通胀只给货币政策出了半个难题( 七 )_：猪肉通胀只给货币政策出了半个难题来

“降成本”交给LPR，“抑交易杠杆”交给货币市场短期利率。随着LPR改革的推出，央行终于可以从与债券市场的博弈中脱身而出。在8月LPR改革之前，隔夜回购利率的均值处在3年多的低位，但同时隔夜利率的波动标准差攀升至4年新高。这种配合体现了央行的纠结心态：一方面是希望低利率来降低实体经济融资成本，并缓和包商银行事件后金融市场的紧张情绪；另一方面又不希望债市交易杠杆暴增，因而要有意识地通过短期利率的高波动来营造短期资金面的“不安全感”。LPR改革之后，短期利率均值回升到了近一年的高位，利率波动标准差则显著下降。很明显，央行在短期利率上的纠结已经减轻了很多，在短期利率上的诉求也已经更多偏向了抑制债券市场交易杠杆。（图表10）

结论

货币政策还将继续宽松。当前，上升的CPI通胀与下滑的经济增速并没有让货币政策陷入两难——猪肉通胀并不构成货币宽松的约束。但在调控地产和控制地方政府债务的宏观背景下，是否能在实体经济中找到足够融资需求，是否能将宽松货币政策传导到急需资金的小微企业、民营企业那里去，这才是货币宽松的约束。在这些约束下，货币宽松不会缺席，但可能会有些扭捏。考虑到即将发布的3季度实体经济数据多半不会太好看，社融增长又在近几个月持续放缓，新一波的社融增长加速应该不远。不过，货币的宽松将更多通过LPR“快车道”向实体经济传导，对债券市场算不上利好。