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成都商报|一年狂赚4亿 周六福为何梦碎A股IPO？

尽管顶着2019年度净利润超过4亿元的“光环”，冲刺中小板IPO的周六福还是罕见地被发审委否决了 。
周六福是集珠宝首饰研发设计、生产加工、连锁销售、品牌运营为一体的时尚珠宝集团 。截至2020年6月30日，公司拥有加盟店3425家、自营店28家，营销网络遍布全国 。
在它的竞争对手里，已有十余家企业成功上市，其中不乏周大福（1929.HK）、六福集团（00590.HK）、周生生（0116.HK）、老凤祥（600612.SH）、周大生（002867.SZ）等行业龙头 。
然而，这家由李氏兄弟创办的“周家”珠宝品牌，经过一年多的跋涉却未能像诸位“前辈”一般如愿登上资本市场 。原因何在？
生产靠委外加工
销售依赖加盟店
周六福起步于深圳市周天福珠宝首饰有限公司，后更名为深圳市周六福珠宝有限公司，再更名为周六福珠宝有限公司 。“山寨”，“蹭名牌”，成为周六福成长过程中难以抹去的争议，其品牌名也至今仍存在诉讼争议 。
【成都商报|一年狂赚4亿 周六福为何梦碎A股IPO？】不过，周六福报告期内主营业务收入大幅增加，增幅远高于同行业可比公司 。从营收和净利润看，2017年~2019年，公司分别实现营收9.6亿元、16.8亿元、22.7亿元；净利润分别为1.4亿元、3亿元、4.14亿元 。上述报告期内，公司主营业务毛利率分别为38.76%、35.54%、35.37% 。2017年-2019年，同行业上市公司老凤祥营业总收入增速分别只有13.86%、9.98%、13.35%，周大生营业收入同期分别增长31.44%、39.82%、42.67% 。
然而，从设计、生产、销售等环节来看，其都难觅优势 。
从生产环节来看，周六福主要采取委外加工的方式 。招股书显示，2016年、2017年、2018年、2019年及2020年上半年，委外加工占生产成本的比例分别为61.56%、76.77%、88.51%、92.87%及95.64%，委外加工的比例不断上升 。
生产环节依赖委外加工，销售环节则依赖加盟店 。
最新招股书显示，截至2020年6月30日，周六福拥有加盟店3425家、自营店28家 。也就是说，加盟店的数量占比高达99.19% 。2017年-2020年上半年，周六福净增加店数分别为489家、529家、665家和-21家 。
从收入端来看，周六福主营业务收入主要来自加盟模式 。不过，家数占比99%的加盟店显然未能达到自营门店的盈利效果 。2017年-2020年上半年，加盟模式下的收入分别为80717.64万元、132256.30万元、176363.12万元和49299.39万元，占主营业务收入比例分别为86.45%、82.18%、82.00%和62.05% 。也就是说，在最近的一个报告期2020年上半年，28家自营门店以不到2%的数量贡献了周六福近38%的净利润 。
来自加盟模式的收入波动如此之大，依赖加盟模式的风险显而易见 。
设计人员仅占1%
相关激励也并不多
在过去几年，周六福的加盟门店快速扩张，依赖的是什么，是否来自其高超的设计？对于委外加工比例不断上升的周六福来说，其设计是否独具竞争力？
数据难以诠释其设计上的竞争力 。
招股书显示，2016年-2020年上半年，周六福研发费用支出分别为88.36万元、132.73万元、199.41万元、266.45万元及157.48万元，研发费用占营业收入的比例（费用率）分别是0.17%、0.14%、0.12%、0.12%和0.19%，研发费用的绝对金额及费用率都很低 。
从人员构成来看，截至2020年6月末，公司销售人员有843人，占比77.91%，设计人员只有12人，占员工总数的比例仅有1.11% 。
设计人员不仅数量少，得到的相关激励也并不多 。
招股书显示，在周六福实施的股权激励中，也是销售人员占据绝大多数，设计中心仅有一人入选，为供应链中心、研发设计中心总监马超，出资8万元，出资占比1.96% 。
即便设计人员仅占1%，产品生产依赖委外加工，产品销售依赖为数90%以上的加盟店，从设计、生产、销售环节来看都难觅独特优势，周六福报告期内主营业务收入仍然大幅增加，增幅远高于同行业可比公司 。这也让证监会和市场人士不由得发出质疑 。

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