经济企稳了，杠杆也回升了( 七 )_核心观点2019年一季度GDP创6.4%

2018年下半年以来对于去杠杆的表述有所弱化，2018年7月政治局会议提出“把握好去杠杆的力度和节奏”，10月末和12月末会议均未提及去杠杆的进一步部署。但是，随着逆周期调节与宽信用见效，2019年一季度经济企稳，政策重心从逆周期调节刺激总需求重回供给侧结构性改革的思路。2019年4月中央政治局会议明确“以供给侧结构性改革的办法稳需求，坚持结构性去杠杆”，再提房地产长效机制，强调“宏观政策要立足于推动高质量发展，更加注重质的提升”。可见，宏观杠杆率上升与政策取向相悖，政策对杠杆率的容忍度有限。在高质量发展和政策定力背景下，经济的逆周期调节政策力度与杠杆率提升需要权衡考量。这对经济增长层面的启示是，政策根据形势相机抉择，经济托底但很可能缺少向上弹性。

结论2019年一季度GDP创6.4%，经济企稳态势初显。但与此同时我们发现整体宏观杠杆率在2018年以来上升4.7%，其原因在于逆周期调节也拉升了整体杠杆率。主要表现为对冲经济下行的两大主力——房地产企业和地方政府，在政策发力的同时其杠杆率也在显著提高。坚持高质量发展和结构性去杠杆的政策定力不动摇，宏观杠杆率的容忍度有限，逆周期调节的隐性成本较高，无疑会对逆周期调节的力度形成掣肘。逆周期调节政策与宏观杠杆率之间如何权衡值得关注，这可能决定了政策层面相机抉择，经济托底但很可能缺少向上弹性。