【中金固收·可转债】浅谈转债中的抱团与瓦解 —— 测算、回顾和应对 20190609( 二 )_来源：中金固定收益研究作者杨冰分析员

投资者不妨先看看下面的图，我们将隐含波动率高于市场66%和低于33%分位数的品种，分别分在两组 —— 姑且称作高估组和低估组，并每个月进行一次品种上的调整，编制出的“高估指数”和“低估指数”。

几个有意思的事实：

1、“低估者”之旅，并不是那么一帆风顺。甚至在07年末-10年末，“贵有贵得道理”才是能得到数据验证的话。而且这句话，一直到2015年年末，都无法被数据反驳；

2、14年末-15大牛市时期，高估组先大幅跑赢、再大幅跑输，总体上，这是一个高估、低估也不再那么重要的时间段；

3、16年以来，低隐含波动率，是稳定的alpha供应者。

上面的话更偏重于描述数据，下面是更直观的版本：

1、以前，高估值给得值（毕竟在转债已经高估的情况下，依然能交出不输低估组的成绩），现在不值（16年以后）—— 与投资者构成及行为特点有关，早期投资者以混基为主，虽不必然比债券投资者拥有更高的择券能力，但风险偏好及账户自由度上显然不同。而16年以来，打破刚兑加上刚刚过去的15年的教训，市场投资者群体看似复杂了，实则涌入了更大比例的保守型资金，辅以18年大幅扩容以来引入的非专业资金。前者愿意以一定收益空间来换取安全，后者基本只投自己听过的品种，这些因素共同造成了“抱团不值”的结果 —— 因为更高的估值换来的不是更强的正股，而是更安全的名单，以及更省力的投资决策；