徐永专栏∣ 美元流动性临界点？( 五 )_来源：人民币交易与研究美元流动性近期

美联储利率调控缺陷长期悬而未决

美联储上世纪90年代以来开始逐步从数量调控向利率调控过渡，但按照纽约联储的表述，利率调控的方式也有金融危机之前和之后两个阶段。金融危机之前，主要是通过公开市场操作调节准备金的流动性，同时准备金也不收取利息，金融危机之后，美联储的利率调控转变，开始大规模购买长期国债，同时频率更高的采用RRP等方式来控制联邦基金利率的下限（floor）。

虽然美联储并没有明确表态其采用利率走廊的调控模式，但在美元流动性充裕的情况下，如上图显示，准备金利率IOER实质上承担了联邦基金利率的上限，联邦基金利率事实上形成了以隔夜逆回购及准备金利率为下限及上限利率的调控模式。

不过由于准备金利率作为美联储借入资金的成本，一般应该是利率走廊的下限而不是上限，这也使得美联储利率调控模式中，美联储上下限利率均为回收流动性的利率，而不是分属回收及投放两个利率，最终效果也并不理想，今年联邦基金利率多次突破IOER的上限，包括本周再次突破上限，突破联邦基金利率调控区间及正回购的高频使用，使得联邦基金利率调控的问题再次暴露。