流动性经济学｜人民币汇率70年：外汇冲销与成本转移( 四 )_：流动性经济学

冲销工具：从央票到准备金率

图2为央行发行中央银行票据（简称“央票”）和提高法定准备金率来进行外汇冲销的路径。其中，央票的期限为3个月到3年，是央行为调节商业银行超额准备金而向商业银行发行的短期债务凭证，实质是央行债券。自2002年6月面世以来，便成为央行调节货币供应量和短期利率的政策工具，肩负了对冲外部流动性和市场利率风向标的双重责任（马俊，管涛，2018）。

图2：央行外汇冲销政策的实施路径数据来源：CEIC，东方证券第一步是经常账户和资本账户“双顺差”带来商业银行结汇需求；第二步是商业银行将外汇兑换成人民币，央行作为对手方，被动投放基础货币（表现为外汇占款的增加），商业银行积累了大量的超额准备金，导致信贷扩张的冲动和通胀的压力；第三步是央行发行央票回笼商业银行体系过剩的超额准备金。在2003年4月正式发行央票之前，央行曾使用正回购、现券卖断等业务回收流动性，但受当时债券市场容量的掣肘，这才推出了央票。而且，2003年9月和2004年4月，央行分别提高法定存款准备金率1个百分点和0.5个百分点，以缓解央行发行央票的压力。