转变传统货币认知
怎么办？转变货币认知 。 在这方面 ， 美联储前主席本·伯南克的作为或许值得借鉴 。 他在《金融本质》一书中称 ， 基础货币是“永远不必回收的债务” ， 亦即“国家资本” 。 他认为 ， 要降低国家总体债务率 ， 唯一的方法就是大量向市场注入“国家资本” ， 其表象实际就是大量投放基础货币 。 但这仅仅是简单的“大水漫灌”吗？
从2019年之前的效果看（如图1） ， 美联储大规模投放基础货币 ， 实际是在调整M2结构 ， 既增加基础货币（外生货币）供给 ， 压低货币乘数（内生货币）倍数 ， 并在这个过程中确保M2增长符合经济增长需求 。
2019年之前 ， 为什么美国投放了那么多基础货币 ， 但并未发生严重的通货膨胀？其实 ， 通货膨胀根本诱因在于M2增长过快 。 国内经济学家向松祚曾在其著作《新资本论》中 ， 以翔实的历史数据证明 ， 通货膨胀往往是M2当中的“信用扩张”所致 ， 而不是基础货币增加所致 。 所以 ， 当美国增加基础货币供给 ， 同时压降货币乘数之时 ， M2的增长率并未出现失控状况（如图2） ， 通胀率也就没有出现极端性改变 。 但2020年之后 ， 在疫情救助中财政严重透支货币 ， 加之供给受阻 ， 美国物价暴涨在所难免 。
美国M2的结构转变带来了怎样的效果？其一 ， 央行投放出海量基础货币 ， 尤其是收购长期国债（扭曲操作） ， 实际是向金融市场注入了巨量长期 ， 甚至超长期的流动性 ， 以长期流动性取代短期流动性 ， 对债务规模而言 ， 必将起到1元长期取代3元、4元、5元 ， 甚至更多短期流动性的效果 ， 从而大幅降低短期债务需求 ， 并达成快速降低杠杆率的目的；其二 ， 释放长期流动性 ， 避免了金融市场短期投机过度 ， 减轻“投融资期限错配” ， 这实际也是金融市场降杠杆的一种表象；其三 ， 让金融市场中充盈更多长期的债务 ， 并使之更加适宜股权投资 ， 通过企业股权资本扩张 ， 自然降低企业债务杠杆率 ， 同时强化企业对高科技产业的投资能力 ， 并确保了国家经济增长潜力 。
化解中国债务存量的风险
在30万亿元地方政府债务中 ， 有相当一部分被用于城市、乡村以及城际、省际等国家基础设施建设 。 2020年5月24日 ， 时任国家发改委副主任宁吉喆宣布 ， 最新的资产负债表显示 ， 我国的总资产已超1300万亿元 。 他说 ， 这个资产不是凭空而来的 ， 都是多年的投入、多年的发展形成的 。 我们的基础设施 ， 无论是交通、通信、能源、水利 ， 还是市政 ， 都已经在这些投入的支撑下形成了很有效的资产 。 “我们要促进一定合理的负债投资 ， 形成大量有效的资产 ， 这样就能使得经济发展和民生保障有更加扎实的物质技术基础 。 ”
举目世界 ， 无论是基础设施的规模 ， 还是品质和技术能力 ， 中国无疑居于前列 。 这不仅为中国的人民币存续和价值提供了最为坚实的基础 ， 同时 ， 这是不是也该当仁不让地成为人民币基础货币发行的基本依据？如果我们确信这样一条逻辑线 ， 中国就可以找到化解政府存量债务风险的钥匙 。
简单而言 ， 只要央行有序收购政府债务 ， 就可以逐步实现“提高基础货币供给 ， 减低货币乘数 ， 同时确保M2适度增长”的目标 ， 并同时实现与中国经济发展相适应的金融的长期化、资本化、股权化 ， 以更好地支持中国经济高质量发展 。
有人会将这种做法解释为“政府债务货币化” ， 但应该意识到 ， 得出这一判断的基础是货币主义所遵从的“商品交易货币”理论 。 但如果我们将人民币货币之锚 ， 锚定国家优质基础设施资产 ， 锚定国家政府信用 ， 那央行通过二级市场收购政府债务 ， 并以此吞吐基础货币 ， 有何不妥？其实 ， 认为不能允许“政府债务货币化”的一个重要原因是 ， 政府预算“软约束”导致债务滥发 ， 并引发通货膨胀 。 但如前述 ， 政府支出的规范性与过去相比已大为改观 。 况且 ， 加大基础货币投放的目的是为了减低货币乘数 ， 并在两个因子一升一降之间严控M2增长率 ， 不会简单推高通胀 。
另外 ， 我们有理由相信 ， 央行和财政之间未来有能力建立一种相互约束、相互监督基础上的互信机制 ， 齐心协力共谋国之大计 。
总之 ， 中国破解债务风险应在两个方面努力：对企业 ， 通过金融长期化、资本化、股权化 ， 大幅提高金融市场股权资本数量 ， 为企业通过股权融资降低债务率创造有利条件 ， 并以此推升各市场主体创新投资能力；对政府 ， 迅速化解中国存量债务风险 ， 以此拓展“新基建”建设空间 ， 释放中国经济潜能 。 这两个方面最终都将指向央行“提高基础货币供给 ， 降低货币乘数倍数” 。 换句话说 ， 央行“提高基础货币供给 ， 降低货币乘数倍数”是化解中国债务风险的关键举措 。
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