【寒飞论债】债务周期中的经济、政策与资产价格( 七 )_来源：寒飞论债9月12日下午

二、从“加杠杆”到“去杠杆”的拐点

有两个非常重要的因素会使得加杠杆过程变成去杠杆的过程，就是流动性和资产价格。流动性冲击就是缺钱，突然间会出现市场很缺钱。第二个是什么？资产价格泡沫的破灭，会造成投资者风险偏好的大幅下降。

流动性的冲击为什么会导致加杠杆的过程逆转呢？因为在金融机构加杠杆的时候，金融机构的资产负债表增速相比基础货币增速越来越快，整个金融资产价格以及实体经济的增速，都是由更少的基础货币所支撑，基础货币代表银行的流动性。整个系统的微观杠杆越来越高，一个后果是当系统受到超预期流动性冲击的时候，会发现很缺钱。

实际上这个情况出现过非常多次，2013年第一次钱荒出现了，后来我们在2016～17年又出现了一次钱荒。到了今年2019年，同业风险爆发又出现了一次，这个系统为什么会容易出现钱荒呢？为什么会容易出现资金面的紧张呢？为什么资金波动率会越来越大呢？因为系统越来越不稳定，用更少的钱支持了更大规模的金融资产。

所以第一个因素就是流动性出现下降，它一般受两个因素的影响，第一个就是政策冲击，毫不夸张地说，每一次央行政策的调整，从一个偏松的政策，转到一个略微偏紧的政策，就是一个非常强的信号，政策上开始收紧了。