【方正固收】房地产债主体和个券评分框架(11)_来源：方正证券（维权）研究◆◆摘要◆

3.2地产企业的业务情况

广义的地产业务情况包括负债、杠杆和现金类指标。负债能直观反映企业的债务杠杆，结合现金类指标可判断企业长/短期的偿债能力。企业的内生性现金流主要由经营活动产生，而经营活动受到企业业务类型、稳健性等多方面业务因素的影响。同时，业务情况既会通过影响销售收入进而传导至偿债能力，还反映企业的项目成熟度、积极性及业务开拓的激进程度等。地产企业的业务情况可由如下指标加以衡量：房地产相关（及不相关）业务占比、投资性房地产后续计量模式、期末土地储备面积/当年签约销售面积、（存货+固定资产+在建工程+投资性房地产）三年CAGR、项目公司平均参股比例等。

我们将地产企业的业务类型划分为地产开发业务、地产衍生业务和非地产相关业务。房地产开发业务是土地开发和房屋建设等行为的总称，包含城市新区开发和旧区改建。而房地产衍生业务包括物管及投资性物业，如租金、长租公寓、特色小镇和联合办公等。物管类相关业务能提升业务多元性，分散风险。房地产开发及相关业务占比越高，相对而言越能提升企业竞争力和持续盈利能力。非房地产业务包括养老、医疗、物流、文旅、体育、金融、消费等，在业务发展成熟前可能会拉低企业偿债能力，在我们框架中是负向指标。2016~2018年，全口径销售收入排名前45的上市公司中，房地产开发业务加权比例分别为88.71%、88.95%和89.56%，而非地产相关业务比例也在逐年小幅提升，占比分别为1.63%、1.70%和1.74%；地产衍生业务在逐年压缩。分评级看，AA级及以下评级的房地产企业非地产相关业务占比明显高于AA+及以上评级的企业。2016-2018年AA评级企业非地产业务占比分别为5.71%、4.56%和4.38%，而中高评级（AA+/AAA）地产企业的非地产业务比例为1.62%、1.73%和1.68%，显著低于低评级（AA）企业。